2018年1月以来，10年期中债与美债收益率走势背离显著，前者于4月19日创3.5%的阶段新低，后者则逼近3%，创2014年1月以来新高，导致两者之间的利差加速收窄。

值得注意的是，其实早在2017年11月，中美利差就已开始回落。从历史规律来看，中美利差与美元兑人民币存在较强的负相关性，即利差收窄往往伴随美元兑人民币的回升（即人民币相对于美元贬值），近期加速收窄的利差意味着人民币贬值动能正在积蓄。

从传导路径来看，中美两国的货币政策环境差异领先于中美国债利差。中美两国的货币政策环境差异可以用中美两国政策利差，即中国政策利率（2017年前参照1年期定存利率，之后参照DR007，即银行间存款类金融机构以利率债为质押的7天期回购利率）与美国联邦基金目标利率之间的差值作为跟踪指标。该指标与中美国债利差之间存在较强的相关性，并且前者对后者有一定领先作用，例如中美政策利差于2017年9月末见顶回落，而中美两国的国债利差于2017年11月末见顶回落。

从中美两国政策利率的驱动因素来看，中国的政策利率受融资供求差异影响大（以社融规模代表资金需求，以M2代表资金供给，两者增速之间的差值反映了资金需求与供给之间的缺口，差值越大（小），政策利率趋于上升（下降）。2017年9月以来，社融规模增速与M2增速之间的差值震荡回落，而以DR007为代表的政策利率月度均值于2017年10月开始震荡回落，反映自2017年10月以来政策利率已逐步进入下行通道。

美国的货币政策则更为直观地影响联邦基金利率，2015年12月，美国重启升息进程，之后联邦基金利率稳步上扬，目前已回升至1.75%，且目前市场仍普遍预期升息进程仍在途中。

（二）从技术面来看，美元兑人民币存在反弹需求。

从美元兑人民币看，一方面，美元兑人民币在6.27附近受2014年4月与2015年3月形成的平台支撑（如图蓝线所示）；另一方面，周线RSI进入超卖区间，且呈现底背离迹象，有通过反弹进行修复的需求。

从美元指数自身来看，4月下旬，伴随美债收益率的强势飙升，美元指数反弹创出2018年3月1日以来新高，酝酿对90.9一线颈线的突破。

（二）外汇储备与美元兑人民币汇率高度负相关，2017年2月以来外汇储备重返3万亿美元上方，并已持续回升了14个月，趋势向好，对人民币汇率构成支撑。

（三）考虑到贸易战影响，人民币兑美元会表现出轻微强势的特点，贬值压力有限。

首先，中美贸易战的最终解决方向是美国贸易逆差减少，美元流入顺差国规模减少。在美元外溢入各经济体的规模减少以后，预计全球对于美元的需求会有所减少，而其他经济体间贸易和资本流动互相用双方货币进行结算，又会相对抬升其他货币的地位。其次，如果人民币兑美元大幅贬值，将不利于美中贸易逆差缩减，所以人民币兑美元的贬值压力较为有限。

（四）人民币储备货币地位的提升有助于稳定汇率。

随着人民币正式加入SDR货币篮子，国际接受程度正不断提高，各国央行和货币当局持有人民币作为储备货币的意愿将逐步上升，已有超过60个国家和地区将人民币纳入外汇储备。

根据国际货币基金组织公布的数据，在2017年第四季度全球外汇储备总量中，美元占比持续回落，并创下近4年新低，其它外汇占比上升。值得关注的是，2017年1季度以来，人民币在外汇储备中的占比持续回升，有助于人民币兑美元汇率的中期稳定。

（五）从技术面来看，美元兑人民币月线长期均线仍呈空头排列，月线DIF已下穿0轴，空头格局未改，即人民币兑美元的升值趋势未改；美元指数则仍处于空头格局。

从美元指数自身来看，长期均线仍呈空头排列，且DIF下穿0轴，仍处于空头格局。

综合上述分析，我们认为人民币兑美元长期升值趋势未改，但短期贬值动能有所增强，或面临升值途中的休整，美元兑人民币在岸即期汇率或上试6.4。

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